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admin2023-01-173Sòng bài Việt Nam

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  图:8个经济体放宽防疫前后6-12个月通胀差

  主要经济体在防疫政策放宽之后的6至12个月,CPI同比大多抬升,但通胀走势和升幅与政策支持和收入、放开的秩序和时间相关。政策力度越大、收入上升越多的经济体,通胀抬升越高(如美日韩)。放开越有序、需求暂态冲击越小(日本、韩国、新加坡),放开早、病毒毒性强、劳动损失越大(美国、英国),通胀中枢越高。越南与中国香港出现一定医疗挤兑、中国台湾先放开后达峰,放开后通胀走低或持稳。对中国内地而言,从政策和收入看,疫情三年财政支持力度虽不低,预计疫情影响消退后财政乘数上升支撑内需,但疫情影响较久,过去三年可支配收入增速低于疫情前,或影响消费反弹高度。从放开时间看,主动放开意味着先放开后达峰,需求短期或承压,下半年或加快释放,且Omicron毒性减弱,劳动力损失或偏低,核心CPI和PPI同比或前低后高,但总体通胀中枢难及美欧。

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  尽管11月疲软的通胀数据仍在反映疫情扩散对需求的压制(PPI同比在两年低位,CPI环比超季节性回落),但不少投资者已开始担忧防疫优化后,中国是否会出现海外部分经济体防疫放松后通胀升温的情况。本文梳理了8个经济体的防疫放松后的通胀表现,总体上,放开后半年到1年的维度看,核心CPI和总体CPI中枢大多较放开前抬升,但通胀走势与中枢抬升程度与政策支持、实际收入、放开秩序和开放早晚相关。

  从广义货币看,疫后主要经济体都做了较大的货币扩张,M2同比普遍创新高,其中,美国货币扩张最多,疫后M2同比高点较2019年高出22个百分点,CPI通胀也最高。而越南货币扩张较少,通胀也相应较低。从财政支持看,美国和日本疫情三年广义财政赤字力度较大,通胀中枢显著高于疫情前。

  但从需求看,“财政货币─可支配收入─最终消费”的传导仍有不确定性,放开后需求是否强劲还要看收入的情况。政策支持力度(财政和货币投放)能否弥补疫情对收入的负面冲击,关键是看居民实际可支配收入增速能否恢复到疫情前水准,美国、日本和韩国开放前的可支配收入增速已经超过疫情前水准,开放后一年消费亦较强劲,实际消费支出的增速超过或接近疫情前。英国尽管财政赤字和M2增速较高,但由于疫后经济受冲击较大,可支配收入仍较疫情前有较大的差异,开放后实际消费支出增速亦低于疫情前2个百分点,因而需求或非英国通胀高企的主导因素。

  从放开时间看,放开越早,病毒毒性强,劳动参与率下降越多,供给受影响越大。美英在原始毒株时管控就较松,Delta之前(2021年3月至4月)就实质性开放,由于病毒毒性较强,美国因后遗症减少工作或不工作即达160万人,因担心感染而提前退休约145万人,同时还有疫情后需照顾小孩而退出劳动力市场的妇女。目前美英的劳动参与率较疫情前趋势仍有1.5和1.8个百分点的差距,在主要经济体中排序靠前,供给受损压力大,通胀中枢较高。特别是英国在需求偏弱的情况下,通胀高企更多是供给因素所致。

  中国政策力度不低。从政策支持看,中国的M2同比高点已达12.4%,创六年新高。中国疫后财政力度不弱,2022年各主要经济体财政退坡之下,中国继续进行了大额财政投放(与2020相仿),IMF估计的疫情三年平均广义财政收支占GDP之比达-8.2%,在主要经济体中居于前列。但疫情影响越久,财政力度也要越大。中国财政力度仍未完全对冲疫情对收入的影响,居民实际可支配收入增速较疫前仍有差异。预计疫情影响消退后,居民前期积累的过剩储蓄释放,有利于消费恢复,但过去三年收入损失未完全弥补或一定程度影响消费反弹高度。

  中国明年通胀料先低后高

  从放开秩序看,主动放开意味着先放开后达峰,短期对线下消费仍将存在一定的压制。明年需求复苏或将经历上下半场,核心CPI和PPI同比或前低后高。上半年,感染的扩散或在初期压制消费和投资,生产或领先消费复苏,尽管有猪菜低基数和猪周期上行支撑(能繁存栏和猪粮比或预示明年1季度末触顶),但近月数据显示猪菜价格亦受疫后需求影响,且核心和服务通胀压力或不大,整体通胀或仍温和;下半年,随着疫情影响消退,前期财政投放带来的过剩储蓄释放,消费和投资需求或将提速,核心CPI和PPI通胀中枢将上升。我们预计CPI同比四个季度或在2.3%、2.4%、2.2%和2.5%,全年或在2.4%左右,PPI同比四个季度或在1.0%、1.1%、1.9%和2.1%,全年或在1.5%左右。

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